财新传媒
2017年03月29日 05:04

宽松货币无助于改革

中国经济过去几年一直受困于近忧高债务和远虑改革太慢。由于政府一直担心改革和处理债务带来的短期经济波动,过去几年的经济政策一直是用宽松货币财政托住增长,同时试图解决债务和改革。因为宽松货币本身就能减轻还债的压力,很多人认为宽松货币财政加改革无疑是理论上最优的方案,而中国刺激经济的空间和能力更是中国的优势所在。
 
但比较中国2017年和2013年的经济状况,很明显债务问题反而严重恶化了,仅国企负债就增长了三十多万亿。对改革进展的判断见仁见智,但另一方面,这几年又出现了许多过去没有的新问题。比如过去金融的问题主要是各种行政干预太多,这几年监管改革了一些,但随之产生了金融系统高......
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2017年03月24日 03:49

为什么房价涨得比工资快

一直以来,对房价上涨有多种多样的解释,比如政府土地垄断,城市化加速等。确实,这些都直接影响房价,但同时也会带来房租的上升。而过去十几年一个很明显的现象是房价上涨幅度远高于房租涨幅,而房租涨幅接近居民收入涨幅。因此上述这些因素都解释不了房价涨幅远远高于工资和房租涨幅这个现象。过去十几年,房租和工资的增长基本一致,而房价的增长要快的多。而如果房价涨幅基本和工资一致,那么高房价带来的社会问题显然会小的多。
 
和其他资产一样,房价可以看作未来房租的折现。因此可以用未来房租除以对应的利率换算为现值作为房价的一个基准。在剔除了房租的影响之后,房价的变化完全可归于利率的变化。......
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2016年10月26日 06:04

顶层设计要给民间方案留空间

中国的户籍和教育都是长期让人头疼的大问题。因为涉及多方利益,牵一发而动全身,根本解决非常困难,多年以来一直没有什么进展。在政府不能治本的情况下,民间自发形成了一些治标的措施,虽然不能完全解决问题,但聊胜于无。比如,外来务工人员子女学校多少解决了留守儿童问题,国际学校的出现也满足了一些高收入家庭对子女教育的需求。当然,这些都不是长期解决方案。但在政府不能提供根本性解决方案之前,好歹能把眼前的问题对付过去。

因此,当本届政府宣布实施系统性改革之后,一时各界好评如潮。长期以来,很多问题都是对付过来......

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2016年08月16日 23:12

国有部门间的利益冲突一样难解

随着经济下滑,企业违约的新闻不时传出。但最近的东北特钢违约有一些和以往案例不同的地方,值得特别关注。

东北特钢是家国有绝对控股企业,四个股东全部为国有单位。同时,国开行是违约债券的主承销商,负有督促企业信息披露和按时兑付的责任。债券的违约使得借贷双方出现直接利益冲突。债务人是国企。债权人虽然并不全是国有的,但有国开行居中调停。按理说似乎不该闹到现在这个程度。很多人认为中国的国有金融体系的一个优点是容易协调各方利益。即使出了问题,大家私下协商解决,可以避免出现大的波动。但东北特钢违约,两边都有国有单位,事情反而迟迟得不到解决,债权人不得已而借助媒体力......

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2016年08月01日 10:04

当前中国不存在流动性陷阱

流动性陷阱的定义是在通胀预期稳定的情况下,央行增加货币投放却不能降低借贷成本。由此导致无法通过货币政策刺激经济增长。背后的原因就是贷款和债券的利率已经降到了零,投资和持有现金没有区别。像所有理论一样,流动性陷阱用了几个很强的假设,比如假设只存在一个借贷利率而忽略风险溢价,忽略长期和短期利率的不同。这些假设都已经被证明不是很现实。

目前有种说法认为中国当下已经进入了流动性陷阱,并随之提出需要推出更大规模的财政刺激。对中国是否已经进入流动性陷阱这个问题的简单的回答就是现在短期利率还在2%左右,虽然是历史低值,但离零还有一段距离。在现有基础上继续降息是肯定......

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2016年07月27日 09:28

减少新刚兑比打破已有刚兑更重要

打破刚兑从道理上讲是对的。但在当前已有刚兑规模过大的情况下,打破刚兑带来的短期负面效果很可能非常严重,指望一下打破刚兑是不现实的。20多万亿理财产品已经具备期限错配,高杠杆这些发生金融危机的必要条件,现在就缺一个触发事件了。

相当规模的刚兑金融产品的持有者是基金和银行理财。其中很多基金和理财本身又对投资者承诺回报。资产端刚兑打破了,负债端还......

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2016年05月20日 04:24

产能过剩不应国家买单

最近,国务院出台文件,准备国家财政出一千亿元来解决钢铁和煤炭两个行业的产能过剩问题。产能过剩是当前很严重的问题,但用以奖代罚的方式来解决,反而会带来长期更大的问题。

首先导致产能过剩的责任要说清楚。直接应该负责的是企业和银行。企业和银行基于过于乐观的估计而做了投资决策,导致了今天产能过剩的局面。中央和地方政府的各种刺激政策也......

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2016年04月27日 23:53

积极财政政策的局限性

最近一段时间,政府宣布了一系列的积极财政政策。很多人希望积极的财政政策能起到调结构,稳增长的作用,并增加各界对经济增长的信心。财政政策同时也是近期公布的“供给侧改革”的一个重要组成部分。但仔细分析中国现有的经济困难和积极财政的具体内容后会发现,在最好的情况下,积极财政也恐怕只能带来有限的正面作用。同时,财政赤字的增加对政府债务的影响不容忽视。
 
首先,积极财政的规模受财政收入增速减缓的制约。因为财政收入下降,政府支出增加的幅度要小于赤字的增速,因此积极财政的刺激效果要打个折扣。去年财政收入的增长已经低于名义GDP增速。由于财政收入和工业增长的相关度很高,在......
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2016年04月18日 07:51

降低社保缴费谁受益

最近国务院宣布阶段性降低企业养老,住房,失业等的缴费。从表面上来看,这有助于企业降低运营成本,对于缓解当下普遍的企业困境有一定帮助。但进一步的看,会发现这项政策企业受益有限,可能恶化收入分配,并加重政府债务问题。因此这项政策的净效果要打个问号。

首先,当全部企业的成本同时下降时,很大一部分成本下降会转移为价格下降。税和五险一金都可以视为成本的一部分。在完全竞争的情况下,成本下降会百分之百转化为价格的下降。在现实中,企业或多或少都有些定价能力,成本下降不会完全转为降价。但企业从降低缴费中获益也要打个折扣。尤其是现在困难的企业往往都处于产能严重过剩的行......

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2016年04月05日 05:34

人民币汇率稳住了不全是好消息

人民币汇率稳住了不全是好消息

人民币汇率在最近一个多月一改过去几个月的颓势,还对美元有了一些升值。从最近的外汇储备和结售汇数据看,资本外流也有了大幅度的下降。对应的,A股也开始了慢慢恢复。看上去全是好消息,但仔细分析一下,似乎没有第一眼看上去的那么乐观。 

首先要搞清楚的是人民币为什么最近一个月稳住了。央行加强了信息披露和沟通起了一些正面作用。但更重要的因素应该是美联储推迟加息,并随之使得美元贬值。从数据上看,美元指数下滑先于人民币升值。同时人民币相对美元升值的幅度小于美元指数贬值的幅度。

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2015年12月17日 09:37

延缓改革得不偿失

中国的全面深化改革已经进行两年了。这两年间政府出台了不少新文件和举措。但具体到经济表现上,虽然有各种经济刺激措施,中国的经济增长却不断下滑。同时,快速增长的银行坏账和近几个季度的资本外流显示金融系统内的风险因素也在增加。这些问题在一定程度上都与中国过去两年采取的改革策略有关。总的来说,金融改革快于实体经济改革,着重新兴产业发展却并没有积极解决传统行业的问题。

考虑到全面深化改革是一个长期过程,或许有人认为现在评估改革进程为时过早。但很多重要领域,如国企改革,相关的文件已经公布。对于未来两三年的改革进程我们基本可以有个估计。同时,由于过去几年没有积极......

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2015年10月13日 05:57

地方官员激励与经济增长

这其实是个有历史的话题了,我第一次接触这个问题应该是七八年前了。上周听了一个关于中国官员晋升制度的讲座,之后又和几位老师和朋友交流了一下。这里把自己对这个问题的所知,所想简单记录一下。

唯GDP论在媒体上出现已经有很多年了,相关的学术研究从十几年前就开始了。我了解的官员激励和经济增长的文献基本分为两个方向:分利和晋升(名字是我总结的,具体文献中用词可能不同)。

分利说基本的意思就是地方政府或官员从经济增长中直接得到好处。好处既可以是合法的如税费收入,也可能是灰色的如个人的股份。但获利本身不足以解释为什么......

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2015年09月24日 04:59

指挥大师Muti谈话录

周一听了芝加哥交响乐团指挥Riccardo Muti在芝加哥大学做的访谈。自从来芝加哥后,Muti指挥的音乐会去了至少有十次。不过算上这次,长短都算上,一共只听过他五次讲话。每一次都受益良多,觉得可能对其他人也有价值,因此写在这里。因为是多次的记录在一起,因此各段之间没有联系。除了记录Muti的原话外,还补了一些上下文。

Mens sana in corpore sano/拉丁文:健康的思想寓于健康的身体

这是今年他在芝加哥本地的冰球队黑鹰队夺冠后的一次音乐会上讲的。这句话启发了我重新认识体育的意义。从小接受......

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2015年09月15日 07:28

国企改革:没说清楚的恰恰是最重要的问题

《关于深化国有企业改革的指导意见》提供了许多关于改进国企治理的新想法,比如优先股,国资之间混合持股和同股同权等。其中很多值得进一步的实证分析。但不得不说,这个文件不能给人带来多少关于改革红利的期望。原因很简单,中国国企最大的问题是市场竞争压力不足,降网费都需要总理出来讲话。但关于这点,文件中没有提出明确的解决办法。如果不引入市场竞争,而只是关注企业内部问题。即使能把一个垄断企业改的再有效率,垄断导致的社会损失不会有任何降低。

因此,在没有看到后续文件的情况下,很难评价这份国企文件。这份文件中给出的许多建议,在不同的外......

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2015年08月31日 08:10

美联储年会中的中国元素

这两天在美国Jackson Hole召开的堪萨斯联储经济政策论坛无疑吸引了全世界的注意力。大家都在猜美联储是否会在九月开始加息,最近全球资本市场的动荡无疑进一步加大了人们对这个问题的关注。从议程上看,这次会议讨论最多的还是通胀问题,或者说如何对抗通缩问题。但与往年不同的是,这次会议由清华李稻葵老师做午餐讲话,中国话题也在会议中多次出现。

中国元素在今年的会议中集中出现无疑反映了中国经济在世界中位置的重要性,同时也反映了最近世界对中国经济走势的担忧。中国经济如何影响美国可以看我之前的分析。简单说就是贸易和资本流动两条。中国经济如果继续下滑,必然带来三件事:经......

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2015年08月25日 10:26

根治当前金融市场的波动不能靠货币政策

8月11日央行宣布汇改,之后市场就在猜测中国是否要用贬值刺激经济。正在市场对央行汇改的解释半信半疑时,21号低于预期的财新PMI初值无疑起到了推波助澜的作用。全世界投资者对中国的预期随之调整为:1 中国的经济增长比预期中的还要弱;2 中国试图通过贬值刺激经济。简单的说,就是大家认为世界经济的大饼比以前想象的小,同时中国还试图通过贬值分更大的一块。姑且不论这种解读是否正确,但短期内这种悲观预期已经足够引发世界金融市场上的连锁性反应。

现在市场普遍的希望是各国央行能通过放松货币来刺激经济并稳住资产价格。具体的说,就是中国继......

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2015年08月12日 07:52

人民币并未进入贬值周期

人民币周二的大幅贬值引发了国内外关于中国试图通过贬值来刺激经济的猜测。这次贬值应该被视为个体事件,并不意味人民币将开始趋势性贬值。刺激经济不是这次汇率调整的主要目的。
 
首先,从央行声明来看,这次贬值主要是对现有人民币中间价机制的改革,并同时解决资本外流问题。央行对于贬值的解释是“近一段时间,人民币汇率中间价偏离市场汇率幅度较大,持续时间较长,影响了中间价的市场基准地位和权威性”。央行的声明中没有提及任何汇率高估对实体经济的影响。虽然七月份的出口数据低于预期,但这里边有去年下半年欧元及日元大幅贬值的影响。而且今年上半年经济增长和出口比现在更糟糕的时候,......
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2015年07月07日 06:10

为什么中国可以避免地方政府债务危机

中国地方政府债务问题近期收到了广泛关注。这个问题之所以收到关注是因为地方政府支出占中国GDP的20%左右,地方政府支出如果下降10%会带来中国GDP下降2%。如果算上地方政府融资平台的投资,地方政府支出在中国经济中的比重会更大。同时地方政府债务数据非常不透明,引起了人们更多的担心。现在已经是2015年的五月了,但财政部仍然没有给出截至2014年底的地方政府债务数据。从最近的欧洲主权债务危机中我们学到了昂贵的一课:负债支持的投资泡沫最终会破灭。

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